泰和·上市公司证券合规专栏｜实控人资金占用引发虚假陈述：投资者索赔时如何向实际控制人追责
发布时间:
2026-08-18
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控股股东、实际控制人非经营性占用上市公司资金，是证券市场典型的信息披露违法类型。该行为的双重违法属性构成投资者主张民事赔偿的基础：其一，资金占用本身侵害上市公司法人财产权；其二，隐瞒资金占用的定期报告、临时公告构成《证券法》项下重大遗漏型虚假陈述，破坏资本市场信息定价机制，直接造成投资者交易损失。
2022年《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（下称《虚假陈述司法解释》）第二十条创设“追首恶”规则，重构实控人虚假陈述民事责任体系，终结了此前司法实践中仅能向上市公司追责、实控人轻易脱责的制度缺陷。本文立足于现行法律条文，结合生效裁判，展开深度法律分析，厘清投资者向实控人追责的实体法基础与司法裁判标准。
一、投资者向实控人主张赔偿的实体法律依据与责任性质分析
（一）《虚假陈述司法解释》第二十条 “追首恶” 规则规范解读
司法解释第二十条第一款：发行人的控股股东、实际控制人组织、指使发行人实施虚假陈述，原告起诉请求判令该控股股东、实际控制人赔偿损失的，人民法院应当予以支持。
1、责任主体范围：条款规制对象包含两层主体，一是登记在册的控股股东，二是通过股权、协议、亲属关系实现实质控制的实际控制人，不限于工商登记股东；
2、归责原则：故意责任，无过错推定适用空间
董监高追责适用过错推定，而实控人追责采用故意归责标准。资金占用场景中，实控人主动划转资金、刻意隐瞒披露，主观故意可直接通过资金流水、行政处罚文书推定，不存在过失免责、减责的适用空间；
3、责任形态：特殊连带责任
司法解释规定实控人与上市公司承担连带赔偿责任，该连带责任属于特殊连带。法理层面，上市公司基于信息披露义务人身份承担法定责任，实控人基于侵权行为承担终局责任，全部赔偿责任最终应当由实控人承担，上市公司赔付后享有全额追偿权。投资者可选择任一主体主张全部损失，不存在先诉上市公司的前置程序限制。
（二）配套请求权基础：股东代位诉讼的法理逻辑
《证券法》第九十四条、《公司法》第一百五十一条搭建股东代位诉讼制度，成为上市公司丧失清偿能力时投资者的兜底维权路径，其法律逻辑区别于直接提起的虚假陈述侵权诉讼：
1、权利本源：代位诉讼的权利基础是上市公司对实控人的资金返还债权，而非投资者自身的股票侵权债权；
2、诉讼利益归属：追回的占用资金归入上市公司财产，统一用于向全体受损投资者分配；
3、主体特殊性：中证中小投资者服务中心可基于公益投资者保护职能，豁免股东持股比例、前置书面请求等起诉门槛，直接代位公司起诉实控人，填补中小投资者单独起诉的行权障碍。
二、司法裁判对实控人过错认定的裁判标准（结合 ST 摩登案、太安退案法理评析）
（一）某ST公司案
1、案件情况
某ST公司案裁判观点明确：行政处罚已经查实实控人通过关联企业占用上市公司资金，并指令财务部门不在年报中披露关联往来，足以直接推定其存在故意，实控人以“未参与年报编制、未签署公告文件”提出的抗辩不具备法律依据。裁判逻辑在于，实控人的控制地位决定其无需直接签署披露文件，支配公司财务资源的行为本身即构成指使行为。
证券监管机关出具的《行政处罚决定书》是认定实控人主观过错、违法事实的核心证据，具备民事诉讼预决效力。法院无需重新审查资金占用事实，仅需审查处罚文书是否明确记载实控人“组织、指使隐瞒信息披露”。
2、实控人法定抗辩权的审查边界
司法实践中，实控人提出的抗辩理由均存在明确的否定标准，无有效免责路径：
1、抗辩一：资金占用系集团统一资金调配，不存在侵占意图。法院审查标准：上市公司具有独立法人财产权，集团内部划转无合法对价即构成非经营性占用，内部管理规则不能对抗《证券法》强制性规定；
2、抗辩二：年报由会计师事务所审计，虚假披露责任应当由审计机构承担。法理否定逻辑：中介机构审计义务不能免除实控人信息披露管控义务，审计机构过错仅产生自身按份责任，不免除主谋实控人的全额连带责任；
3、抗辩三：自身未从资金占用中获取个人收益。裁判规则：民事赔偿责任的成立不以获利为要件，只要实施隐瞒虚假陈述行为造成投资者损失，即应当承担赔偿责任。
（二）某药业公司案
在某药业公司证券虚假陈述案件中，法院对不同主体采取分层归责体系，责任划分核心依据是违法行为主导地位：
1、实控人、控股股东：侵权终局责任人，全额连带赔偿，无减责、免责空间；
2、董事长、财务负责人：协助实控人实施造假，基于重大过失承担高额按份责任；
3、独立董事、外部监事：适用过错推定规则，可通过书面异议、完整履职留痕免除或减轻责任。
该分层规则体现司法 “追首恶” 的价值导向，区分行为主导者与被动履职人员，实现责任与过错匹配。
三、特殊程序下实控人责任独立性的法律分析
（一）上市公司退市程序不免除实控人赔偿责任
退市仅消灭上市公司上市交易资格，不消灭法人主体资格，更不能豁免实控人侵权赔偿责任。太安退案集中体现该裁判规则：上市公司退市后账面无有效资产，投资者无法通过执行上市公司财产获赔，但实控人个人财产独立于上市公司法人财产，投资者可通过股东代位诉讼追索实控人占用资金。
法理层面，退市属于证券交易资格监管处置，而实控人侵权责任属于平等民事主体间侵权之债，二者法律关系相互独立，退市不构成责任免除法定事由。
（二）上市公司破产清算程序中实控人责任隔离规则
若上市公司进入破产清算，投资者对上市公司的赔偿债权属于普通破产债权，受破产财产分配顺序限制，但投资者对实控人的连带赔偿请求权不受破产程序约束：
1、实控人个人财产不属于上市公司破产财产，破产管理人无权查封、处置实控人资产；
2、投资者可单独起诉实控人并申请保全其名下股权、不动产，无需申报破产债权等待分配；
3、破产程序终结、上市公司注销后，投资者对实控人的侵权债权依然存续，可单独申请强制执行实控人个人全部财产。
四、制度价值与司法适用总结
在《虚假陈述司法解释》出台前，上市公司作为名义信息披露义务人承担全部赔偿责任，实控人掏空公司后以空壳公司承担赔偿，形成 “控制人获利、中小投资者受损” 的利益失衡格局。第二十条实控人连带赔偿规则，从侵权责任法层面矫正责任主体错位，依据过错与责任匹配原则，将违法行为主导者划定为终局责任人，实现资本市场侵权责任的实质公平。
当前各级法院持续强化实控人 “首恶责任” 的认定标准，逐步弱化上市公司单一赔偿主体地位，形成“控制人担责、中介机构按过错分担、上市公司兜底”的分层赔偿体系。从法理逻辑看，该裁判导向进一步强化法人独立财产保护，遏制实控人掏空上市公司的资本市场顽疾，完善中小投资者民事救济体系，实现证券市场信息披露制度的立法初衷。
施乔律师，执业方向为上市公司法律服务，行政机关、国有企业法律顾问与企业合规，重大商事诉讼，融资租赁、保理等供应链金融架构设计与风险防范，基金设立与股权投资，银行及建设工程不良债权清收与商业处置等相关非诉、诉讼服务。
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