资本市场的高质量发展，离不开上市公司的合规底色。随着注册制全面推进、监管规则密集迭代，证券合规已成为上市公司稳健运营的核心命题，精准把握监管导向、筑牢合规防线，是企业穿越市场周期的关键支撑。

为此，我们特设本专栏，聚焦上市公司证券合规核心领域：速递监管新规要点，拆解典型处罚逻辑，剖析法院裁判精髓，深研合规实务难点。我们将以法律专业视角，用务实化表达、场景化分析，为上市公司解读合规要求、梳理风险脉络、提供实操指引，助力企业完善内控体系、规避合规风险、提升合规管理效能。

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引言

2026年A股退市节奏明显加快。截至10月底，年内已有25家公司完成摘牌退市，其中财务类、重大违法类占比显著上升。一个过去常被误读的问题是：股票摘牌、终止上市，是不是意味着这家公司“退出舞台、责任清零”？

监管口径和司法实践给出的答案都是否定的。新“国九条”明确要求“健全退市过程中的投资者赔偿救济机制”；《证券法》第93条确立了先行赔付制度；2026年10月19日，证监会就《证券市场先行赔付指导意见》公开征求意见。从YLJN、TJFT、SHGK到GDT、KYKJ，一批“已摘牌”或“锁定退市”公司的行政处罚、民事索赔、先行赔付同步推进，“一退了之”的通道已经被封死。

本文以2026年具有代表性的退市追责案例为样本，把退市后的投资者救济拆成三条并行线路——行政处罚线、民事赔偿线、先行赔付线，分别说明它们的启动条件、适用主体、衔接关系和实务边界，供上市公司、中介机构及投资者对照参考。

一、第一条线：行政处罚——摘牌不消灭违法事实

1.退市终止的是“上市资格”，不是“违法责任”

《证券法》第197条对信息披露违法行为的追责，指向的是“信息披露义务人”在披露时点的行为，与发行人此后是否仍在交易所挂牌无关。公司因交易类、财务类或重大违法类指标被终止上市，只是失去了公开市场的持续挂牌地位，已经发生的虚假陈述、欺诈发行、资金占用、违规担保等违法事实并不因摘牌而消失。

证监会在2026年系统工作会议及多份执法通报中反复使用的表述是：对退市公司“坚持一查到底”“决不允许一退了之”。

2.典型案例：摘牌数年之后依然收罚单

YLJN。公司2024年7月因股价连续20个交易日低于1元被上交所摘牌；2026年6月5日，内蒙古证监局作出〔2026〕1号行政处罚决定书，认定其在2016—2023年间通过虚增利润、资产、收入、隐瞒关联担保与资金占用，并欺诈发行两只合计10亿元的公司债券，对上市公司罚款1.1亿元、对控股股东罚款2000万元、对26名责任人合计罚款约1.146亿元，时任董事长被终身市场禁入。

SHGK。2024年8月摘牌；2025年5月收到证监会行政处罚决定书，认定其未披露关联方资金占用和违规担保，公司被罚300万元，相关责任人分别被罚10万至900万元，两名核心责任人被采取10年、5年证券市场禁入。

GHGF。摘牌后于2026年4月被证监会认定2015—2023年年报虚假记载及欺诈发行，公司被罚1.35亿元、10名责任人合计被罚3375万元，配合造假的第三方同步被追责。

3.这条线的实务含义

追责时效不受摘牌影响。只要违法事实在追诉范围内，监管部门可以在公司退市后继续调查、处罚。“关键少数”个人责任独立存在。公司主体退市甚至注销，都不影响对董事长、总经理、财务总监、董秘等人的行政处罚和市场禁入。摘牌不是“保壳策略”的替代方案。试图用交易类退市抢在立案前离场，反而会把“退市前违法违规行为”单独留作处罚标的。

二、第二条线：民事赔偿——退市不改变诉权，但改变执行结构

1.基本规则

依据《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》，投资者以证券虚假陈述为由主张赔偿，需要满足实施日、揭露日/更正日、交易因果关系、损失因果关系等要件。公司是否退市，不是受理条件，也不是免责事由。

新司法解释还明确：人民法院不得仅以虚假陈述未经行政处罚或刑事判决认定为由裁定不予受理。也就是说，即便行政处罚尚未落地，投资者也可以先起诉。

2.退市场景下的三个实务变量

变量一：管辖法院

证券虚假陈述责任纠纷由发行人住所地的相应中级法院或专门法院管辖。公司摘牌后注册地不变，管辖连结点通常也不变；部分案件会因集中管辖规则被移送（如*STYD案由乌鲁木齐中院移送石家庄中院）。

变量二：诉讼时效

诉讼时效自揭露日或更正日起算三年。退市本身不中断、不延长时效。以SHGK案为例，诉讼时效定于2026年12月4日届满；ZJKJ案揭露日为2026年7月8日，时效截至2029年7月7日。很多投资者误以为“公司都没了，慢慢来”，结果错过时效窗口。

变量三：执行能力

这是退市案和正常上市公司案最大的差别。发行人摘牌后往往资产萎缩、账户冻结、债务缠身，即便投资者拿到胜诉判决，也可能面临“判了执行不到”的局面。因此实务中通常会把保荐机构、审计机构、律所、控股股东、实控人等连带责任人一并列为被告，依托《证券法》第85条、第163条主张连带赔偿。

3.典型案例

TAT：汕头中院一审胜诉判决已出，认定公司虚假陈述并承担赔偿责任，控股股东TATJT承担连带责任。

SHGK：摘牌后索赔诉讼持续推进，律师团队分批立案，时效窗口2026年12月4日届满。

DFT：2026年初摘牌，北京证监局2025年11月已作出处罚，认定2019—2022年虚增收入4.32亿元、虚增利润3.14亿元并构成欺诈发行，公司被罚2.29亿元；投资者索赔同步推进。

4.这条线的边界

民事赔偿线是“按胜诉比例受偿”的司法路径，优势是裁判约束力强、可以追连带责任人；短板是周期长、执行依赖被告偿付能力。对小额分散的中小投资者而言，单靠诉讼并不经济——这正是第三条线存在的理由。

三、第三条线：先行赔付——把“赔”提到“罚”之前

1.制度依据

《证券法》第93条：发行人因欺诈发行、虚假陈述或其他重大违法行为给投资者造成损失的，发行人的控股股东、实际控制人、相关的证券公司可以委托投资者保护机构，就赔偿事宜与受损投资者达成协议，予以先行赔付；先行赔付后，可以依法向发行人及其他连带责任人追偿。

2026年10月19日，证监会发布《证券市场先行赔付指导意见（征求意见稿）》，共21条，进一步明确了适用主体、投保基金公司受托服务范围、实施程序、资金划付、申报期限及追偿衔接，并把会计师事务所、律师事务所等自愿参与主体纳入“参照适用”范围。

2.运行机制：先赔、后追、再清算

典型流程是：

保荐机构/审计机构/实控人等出资设立专项基金，委托投保基金或投保机构做方案与核算；

公告适格投资者范围（实施日—揭露日区间买入、揭露日前一日收盘持股等）；

投资者在申报期内自主选择接受赔付（达成和解）或退出走诉讼/仲裁；

资金划付完成后，赔付主体依法受让投资者对发行人及其他连带责任人的索赔权，反向追偿。

关键点：接受先行赔付等于与基金出资人达成和解，投资者让渡的是“对赔付主体的继续追索权”，不是“对所有责任方的诉权”——不接受赔付的投资者仍可另行起诉。

3.2026年代表性样本

GDSS。2026年1月5日摘牌。深圳证监局认定其2018—2024年上半年通过虚构销售和采购累计虚增营收超14亿元，公司被罚1000万元，实控人金文明等12名责任人合计被罚超3000万元。保荐机构五矿证券出资2.1亿元设立“GDSS事件先行赔付专项基金”，向7680名投资者赔付约1.78亿元，赔付人数占比95.94%、金额占比99.58%。

KYKJ。2026年5月证监会事先告知认定其2021—2023年半年报虚增利润、涉嫌欺诈发行，拟对上市公司罚款1.7288亿元；GFZQ、立信会计师事务所、实控人高裕弟共同出资设立 3.7亿元先行赔付专项基金——这是A股第六单先行赔付，也是首单“中介机构+实控人联合出资”的科创板案例。申报期2026年10月28日至11月27日，12月15日起划付。

4.这条线的边界与误读

先行赔付是自愿民事和解，不是行政处罚的替代品。赔付主体不出面，监管也不会强制其出钱。

接受赔付≠放弃全部诉权。投资者只是与基金方和解；对未参与赔付的其他责任人仍可主张权利。

赔付方案有排除范围。KYKJ方案中，行政处罚认定的责任方、控股股东及一致行动人、董监高增持账户、员工持股平台等不纳入适格投资者。

赔付方完成赔付后反向追偿。ZJCC案里，ZXJT、致同、容诚、恒益四家原告向ZJCC及48名被告反向索赔10.86亿元；ZDYS案相关中介机构的反向追偿合计规模也达到数亿元级别。

四、三线如何并行

KYKJ案把“罚、赔、付”三线同步推进的结构展示得很清楚：

监管层把这套结构概括为“一体推进发现、惩处、退市、投保有机衔接”。它对传统“先处罚、再退市、最后投资者自己打官司”的串行模式做了重构：赔付被提到处罚落地之前或同时，投资者救济不再等行政程序走完。

五、对不同主体的合规启示

1.对上市公司及“关键少数”

退市不是责任隔离墙。财务造假、资金占用、违规担保、虚假互动易回复等历史问题，都会在摘牌后被继续追责。董事长、总经理、财务总监、董秘的个人责任独立于公司主体。市场禁入、罚款不因公司摘牌而撤销。若公司已触发重大违法退市风险，主动配合先行赔付安排，在2026年《指导意见》框架下可以作为行政处罚裁量的考量因素。

2.对保荐机构、审计机构、律所

“看门人”责任在退市场景下反而更显形——发行人偿付能力不足时，投资者会优先向有偿付能力的中介机构主张连带赔偿。参与先行赔付不等于自认全部责任，但《证券法》第93条赋予赔付主体“先赔后追”的权利，中介可以通过反向追偿把压力传导给造假源头。

投保基金受托服务不收费、不替代民事责任、不替代追偿权，中介仍是赔付方案的实际责任方。

3.对投资者

持有已退市股票不代表不能索赔。只要虚假陈述实施日、揭露日、交易因果关系成立，诉权独立存在。优先关注是否有先行赔付方案落地——申报期通常只有30天左右，错过就只能走诉讼。接受先行赔付前要读清“排除范围”和“让渡权利”条款；认为自己损失未被覆盖的，保留诉讼/仲裁路径。盯紧诉讼时效。退市案里最常见的损失不是“输官司”，而是“忘了时效”。

六、结语

施乔 律师

泰和律师事务所 合伙人

施乔律师，执业方向为上市公司法律服务，行政机关、国有企业法律顾问与企业合规，重大商事诉讼，融资租赁、保理等供应链金融架构设计与风险防范，基金设立与股权投资，银行及建设工程不良债权清收与商业处置等相关非诉、诉讼服务。

刘玉飞 

泰和（深圳）律师事务所 合规咨询部业务负责人

刘玉飞先生，江苏泰和（深圳）律师事务所合规咨询部业务负责人。多年来专心研究上市公司合规管理及信息披露，熟悉上市公司规范运作、公司治理、资本运营、合规交易等业务。带领团队服务过数百家上市公司。

邵玉娟 律师

泰和律师事务所 

邵玉娟律师，执业方向为上市公司法律服务、国有企业公司治理、股权投融资、私募基金、知识产权等非诉、诉讼法律服务。

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